氢燃料电池是绿氢应用的重要场景，氢燃料电池汽车是交通领域利用氢能的重要方式。在上游制氢成本下降、国内外政策积极推动氢能在交通领域中应用的背景之下，氢燃料电池汽车需求有望快速增长。随着加氢、储氢基础设施建设逐步完善、氢燃料电池汽车性能提升，氢燃料电池汽车应用或将逐步由商用车扩展至乘用车领域；维持行业强于大市评级。

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支撑评级的要点

氢燃料电池汽车是绿氢的重要应用场景：在全球绿色转型的背景下，2021-2030年，绿氢需求有望由3.76万吨提升至3320.44万吨，复合增速超100%。2021-2050年，绿氢在交通业总能源消耗中的占比预计由0.1%提升至12%。搭载氢燃料电池的氢燃料电池汽车与燃油车、纯电车相比，具备零排放、能量转换效率高、里程长、冷启动能力强等优点。

PEM燃料电池迎来国产化、规模化前夕：我国已经具备燃料电池系统中双极板、膜电极等关键原材料生产能力，在燃料电池系统生产国产化、规模化的背景下，其具备70%降本空间。在国家能源局2025年我国氢燃料电池汽车保有量5万辆的目标下，2022-2025年我国氢燃料电池汽车保有量复合增速或达55%。欧美多国在碳中和目标提出后亦加速对氢燃料电池汽车推广，全球氢燃料车保有量有望快速增长。预计2030年全球氢燃料电池汽车保有量或超过165万辆，2022-2030年复合增速或达48%。

氢燃料电池适用于商用车领域：我国新能源商用车渗透率仅10%，相比于新能源乘用车26%的渗透率具备较大差距。商用车减排空间大，合适氢燃料电池汽车进行示范。氢燃料商用车具备载重大、续航长、运营效率高等优点，是我国燃料电池汽车的主要应用场景。截至2022年末，氢燃料商用车占我国氢燃料电池汽车保有量的99%。

氢气成本下降提升燃料电池汽车经济性：燃料成本占燃料电池商用车TCO成本的47%，可再生能源度电成本下降带动制氢成本下降，提升氢燃料电池汽车经济性。电解水制氢成本中电费约占制氢费用的86%，随着风电整机、光伏组件价格下降，风光发电度电成本有望下降，带动制氢成本下降。以燃料电池重卡为例，保持燃料电池重卡整车价格140万元，如氢气价格由35元/kg下降至15元/kg，燃料电池重卡TCO成本则由788万元下降至420万元，氢燃料电池重卡经济性有望超过柴油重卡。

完善基础设施、提高汽车性能或推动乘用车需求：完善的加氢基础设施、健全的氢气制储运体系是氢燃料乘用车推广的前提条件。随着我国加氢站建设数量提升、国产氢燃料汽车功率密度、续航里程等性能提升，氢燃料电池乘用车市场有望打开。上海计划通过网约车等形式推动氢燃料乘用车示范，有望打通氢燃料电池乘用车商业模式。

投资建议

氢能产业周期开启，绿电制氢成本预计逐步具备竞争力，绿氢应用场景有望扩大。氢燃料电池汽车是氢能在交通领域的重要应用场景，在燃料电池系统核心零部件逐步国产化、规模化、绿氢价格逐步下降背景下，氢燃料电池汽车需求有望提升。我们预计到2025年中国氢燃料汽车保有量有望超过5万辆，预计2030年全球氢燃料汽车保有量有望超过165万辆，2022-2030年复合增速48%。燃料电池商业化有望提速，具备成本优势及技术优势的燃料电池电堆及系统生产企业与氢储运、加注装置企业有望受益。推荐兰石重装、华电重工，建议关注亿华通、雄韬股份、潍柴动力、美锦能源、石化机械、厚普股份、开山股份、雪人股份。评级面临的主要风险

氢能政策风险；产品价格竞争超预期；下游扩产需求低于预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险。

（来源：中银证券）